Mieszane metody wyceny przedsiębiorstw

Wycena przedsiębiorstwa to czynność, polegająca na określeniu wartości podmiotu w pieniądzach. Dokonywana jest przy wykorzystaniu określonych metod. Wyróżniamy podział na trzy metody:

• metody majątkowe (opierające się na wartościach księgowych, likwidacyjnych i odtworzeniowych)
• metody dochodowe (opierające się na wartościach zysku, dywidend, strumieni pieniężnych i inwestycji)
• metody mieszane (łączące w sobie cechy metod wyceny majątku przedsiębiorstwa z metodami dochodowymi). (P. Dunal, 2014)

TL;DR

Wycena przedsiębiorstwa polega na określeniu jego wartości w pieniądzach. Istnieją trzy podstawowe metody wyceny: metody majątkowe, metody dochodowe i metody mieszane. Mieszane metody łączą wycenę majątkową z wyceną dochodową, uwzględniając zarówno majątek firmy, jak i jej zdolność do generowania dochodów w przyszłości. Przykłady mieszanych metod to metoda niemiecka, szwajcarska, mnożnika zysku dodatkowego, stuttgarcka i anglosaksońska. Każda z tych metod ma swoje zalety i wady, a wybór odpowiedniej zależy od specyfiki przedsiębiorstwa i celu wyceny.

Klasyfikacje mieszanych metod wyceny przedsiębiorstw

Mieszane metody wyceny przedsiębiorstwa mają na celu powiązanie metod wyceny majątku przedsiębiorstwa z metodami dochodowymi. Wynika to z założenia, że na wartość przedsiębiorstwa wpływa nie tylko jego majątek, ale także zdolność do generowania dochodu w przyszłości (R. Machała, 2014)

R. Borowiecki podaje następującą klasyfikację mieszanych metod wyceny przesiębiorstwa:

• Metoda oparta na aktywach i stopie pomnażania wartości
• Metody oparte o wartość netto i goodwill:
  • Metoda anglosaksońska
  • Metoda szwajcarska
  • Metoda niemiecka (R. Borowiecki, 1995)

Wkrótce później, D. Zarzecki zaproponował inne sklasyfikowanie metod wyceny przedsiębiorstwa. Podział metod mieszanych prezentuje się wg niego następująco:

• Metoda szwajcarska
• Metoda berlińska
• Metoda mnożnika zysku dodatkowego
• Metoda stuttgarcka
• Metoda UEC (anglosaksońska)
• Inne metody mieszane (D. Zarzecki, 1999)

Wybrane mieszane metody wycen przedsiębiorstw i ich charakterystyka

• Metoda niemiecka (metoda berlińska)

Metoda niemiecka, zwana także metodą berlińską lub metodą Schmalenbacha, za wartość firmy przyjmuje średnią arytmetyczną z wartości majątku przedsiębiorstwa oraz wartość dochodową przedsiębiorstwa, odpowiadająca rencie wieczystej. Metodę tę stosuje się jedynie, kiedy wartość wyceny dochodowej jest wyższa od wartości wyceny majątkowej. Jest to charakterystyczna cecha dla przedsiębiorstw o dobrej kondycji finansowej, posiadająch potencjał na rozwój w przyszłości.

Określona jest wzorem:

$V_{E}={\frac {W_{M}+W_{D}}{2}},$

gdzie: V_E - wartość przedsiębiorstwa, W_M - wartość majątkowa przedsiębiorstwa, W_D - wartość dochodowa przedsiębiorstwa, ustalona przy użyciu wartości renty wieczystej, określonej wzorem: $W_{D}={\frac {R}{r}},$ w którym R oznacza rentę (utożsamioną z zyskiem), a r - stopę procentową bądź koszt kapitału.

Jednakże ta metoda w niektórych przypadkach może nie być wiarygodna. Wiąże się to z możliwością przeszacowań w wycenie (np. gdy przedsiębiorstwo posiada majątek o dużej wartości, ale ma niską rentowność) lub z możliwością niedoszacowań (mała wartość majątku, wysoka rentowność)

• Metoda szwajcarska

Jest to zmodyfikowana wersja metody niemieckiej, mająca niwelować jej niedoskonałości. Metoda ta wyraźnie uzależnia wartość przedsiębiorstwa od zdolności do osiagania zysków w przyszłości. Zamiast średniej arytmetycznej, wykorzystuje ona średnią ważoną z wagami: 1/3 dla wartości bilansowej przedsiębiorstwa i 2/3 dla wartości dochodowej przedsiębiorstwa. Określona jest wzorem:

$V_{E}={\frac {W_{M}}{3}}+{\frac {2\cdot W_{D}}{3}},$

gdzie: V_E - wartość przedsiębiorstwa, W_M - wartość majątkowa przedsiębiorstwa, W_D - wartość dochodowa przedsiębiorstwa, ustalona przy użyciu wartości renty wieczystej, określonej wzorem: $W_{D}={\frac {R}{r}},$ w którym R oznacza rentę (utożsamioną z zyskiem), a r - stopę procentową bądź koszt kapitału.

W metodzie tej położony jest nacisk na zdolność przedsiębiorstwa do generowania dochodów, zaakcentowane również są elementy pozamajątkowe, czyli wartość reputacji. Jednakże w mniejszym stopniu uwzględnia przyszłe ryzyko rynkowe.

• Metoda mnożnika zysku dodatkowego

Metoda ta skonstruowana jest w oparciu o podejście majątkowe, wykorzystywane w wycenie przedsiębiorstw. Wartość przedsiębiorstwa przedstawiana z uwzględnieniem reputacji, tj. wartość jego majątku powiększa się o wartość reputacji. Reputacja mierzona jest poprzez kategorię zysku dodatkowego. Zysk dodatkowy jest nadwyżką osiąganego w rzeczywistości zysku nad wynikiem finansowym, który powstałby przy założeniu uzyskiwania przez firmę stopy zwrotu z kapitału własnego, odpowiadającej kosztowi kapitału. Zysk dodatkowy najczęściej pojawia się w prężnie rozwijających się i innowacyjnych podmiotach gospodarczych. W zależności od zdolności firmy, występuje on przez pewien czas (najczęściej około kilku lat), zawsze jednak - w wyniku działań konkurencji - ma on tendencję do zanikania. Aby przedsiębiorstwo stale generowało zysk dodatkowy, musi nieustannie poszukiwać nowych, maksymalnie efektywnych sposobów działania. Metoda mnożnika zysku dodatkowego określana jest wzorem:

$V_{E}=W_{M}+n\cdot Z_{D},$

gdzie: V_E - wartość przedsiębiorstwa, W_M - wartość majątkowa przedsiębiorstwa, n - zakładana liczba lat występowania zysku dodatkowego, Z_D - wartość zysku dodatkowego.

Główną wadą tej metody jest subiektywizm w ocenie wielkości typowej stopy zwrotu i długości czasu, w którym będzie występować zysk dodatkowy. Metoda mnożnika zysku dodatkowego często wykorzystywana jest przy fuzjach i przejęciach - generowanie zysku dodatkowego zwiększa atrakcyjność wśród potencjalnych nabywców.

Metoda stuttgarcka

Metoda ta jest zlibżona do metod niemieckiej i szwajcarskiej, choć klasyfikowana jest w grupie metod z zyskiem dodatkowym. Zakłada, że wartość przedsiębiorstwa zależy od trzech czynników: wartości majątkowej przedsiębiorstwa, wartości dochodowej przedsiębiorstwa oraz kosztu kapitału - stopy dyskontowej. Wycena metodą stuttgarcką opisana jest wzorem:

$V_{E}=W_{M}+{\frac {5\cdot WACC}{1+5\cdot WACC}}\cdot (W_{D}-W_{M}),$

gdzie: V_E - wartość przedsiębiorstwa, W_M - wartość majątkowa przedsiębiorstwa, W_D - wartość dochodowa przedsiębiorstwa, WACC - średni ważony koszt kapitału.

Metoda anglosaksońska (metoda UEC)

Metoda ta została opracowana przez Komisję Europejską. W jej myśl, wartość przedsiębiorstwa zależy od czterech zmiennych: wartości majątkowej i dochodowej przedsiębiorstwa, kosztu kapitału oraz okresu występowania zysku dodatkowego. Jest rozwinięciem metody stuttgarckiej. Określana jest wzorem:

$V_{E}=W_{M}+\left[1-({\frac {1}{1+WACC}})^{n}\right]\cdot (W_{D}-W_{M}),$

gdzie: V_E - wartość przedsiębiorstwa, W_M - wartość majątkowa przedsiębiorstwa, W_D - wartość dochodowa przedsiębiorstwa, WACC - średni ważony koszt kapitału n - okres generowania zysku dodatkowego.

Mieszane metody wyceny przedsiębiorstw — artykuły polecane

Metody porównawcze — Przeciętna stopa zwrotu nakładów inwestycyjnych — NPV — RAROC — Wskaźnik rentowności — Średni ważony koszt kapitału — Rachunek porównawczy rentowności — Macierz BCG — Ocena atrakcyjności sektora

Bibliografia

• Borowiecki R. (1995), Wycena nieruchomości i przedsiębiorstw, Twiger, Warszawa
• Borowiecki R. (2002), Metody i systemy wyceny przedsiębiorstw, Twiger, Warszawa
• Dunal P. (2014), Rynkowe metody wyceny przedsiębiorstwa, Acta Universitatis Lodziensis, Folia Oeconomica, nr 300
• Jaki A. (2004), Wycena przedsiębiorstwa - przesłanki, procedury, metody, Oficyna Ekonomiczna, Kraków
• Machała R. (2014), Zarządzanie Finansami i Wycena Firmy, Oficyna Wydawnicza UNIMEX, Wrocław
• Półkoszek A. (2017), Wycena przedsiębiorstwa Interfarm Med Sp. z o.o. (hurtowania farmaceutyczna) i jego udziałów, Warszawa

Autor: Marta Krokowska, Michał Majdak